CBOT大豆階段性見(jiàn)頂，但5、6月份美豆種植期仍具上行基礎(chǔ)。巴西收割延遲僅是階段性現(xiàn)象，豐產(chǎn)預(yù)期未變，4月巴西豆將大量到港。國(guó)內(nèi)豆油需求高速增長(zhǎng)，庫(kù)存處于近五年同期最低位，同時(shí)豆粕庫(kù)存高企，支撐豆油價(jià)格。飼料替代方案從長(zhǎng)期看將減少豆粕使用量，從而降低大豆進(jìn)口，進(jìn)一步減少豆油供應(yīng)，對(duì)油脂間接利好。從盤面看雖然目前豆油處于高點(diǎn)，有回調(diào)趨勢(shì)，綜合基本面看，豆油不具備大幅下跌的條件，大概率繼續(xù)調(diào)整，且調(diào)整結(jié)束后極有可能繼續(xù)上漲。

　　成本支撐減弱，原料供應(yīng)高峰即將到來(lái)

　　從1月中旬開始，CBOT大豆便放緩了上漲進(jìn)程，開啟高位徘徊模式。影響價(jià)格的兩大關(guān)鍵點(diǎn)：一是美豆庫(kù)存，二是南美天氣。

　　其中，美豆庫(kù)存的影響正在持續(xù)弱化。因南美大豆上市延遲，美豆出口的窗口期被延長(zhǎng)到現(xiàn)在，隨著南美開始大量出口，前期支撐CBOT大豆大漲的低庫(kù)存因素將不復(fù)存在。

　　至于南美天氣，需要辯證來(lái)看。雖然市場(chǎng)上有炒作南美天氣的氛圍，但盤面并不強(qiáng)，而是偏強(qiáng)振蕩的狀態(tài)，相比于其他的天氣炒作弱了很多。而且，從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，巴西在收割季降雨過(guò)多，僅僅是延遲了大豆的收割，巴西今年的總產(chǎn)量還會(huì)繼續(xù)創(chuàng)新高，美國(guó)農(nóng)業(yè)部這個(gè)月給出的巴西產(chǎn)量預(yù)估是1.34億，高于上月預(yù)估值。因此巴西港口大量待裝的貨輪，或許只是一種階段性現(xiàn)象。

　　目前巴西收割已過(guò)半，收割率達(dá)到59%，隨著收割不斷推進(jìn)，出口量將攀升，估計(jì)4月份到港量將逾千萬(wàn)噸之多。屆時(shí)，我國(guó)港口大豆供應(yīng)將達(dá)到高峰。

　　基于以上，我們認(rèn)為CBOT大豆或許已經(jīng)是階段性見(jiàn)頂，后期主要以調(diào)整為主。但是調(diào)整過(guò)后，5、6月份美豆種植階段，天氣問(wèn)題有可能再次發(fā)酵，雖然美豆種植面積基本確認(rèn)增加，但極低的庫(kù)存，使得CBOT大豆仍然具備上行基礎(chǔ)。

　　需求快速增長(zhǎng)，豆油庫(kù)存低位徘徊

　　中國(guó)市場(chǎng)的強(qiáng)勁需求是2020年CBOT大豆牛市行情中最為有力的推手。中國(guó)需求的源頭，除了戰(zhàn)略儲(chǔ)備和中美貿(mào)易協(xié)議的履行之外，市場(chǎng)上普遍認(rèn)為，生豬復(fù)養(yǎng)良好對(duì)飼料需求的增長(zhǎng)是推動(dòng)中國(guó)采購(gòu)大豆的最主要原因。但我們回過(guò)頭看2020年的消費(fèi)數(shù)據(jù)卻發(fā)現(xiàn)，2020年豆油消費(fèi)同比增長(zhǎng)8.3%，豆粕消費(fèi)同比增長(zhǎng)7.1%。也就是說(shuō)，豆油消費(fèi)的增長(zhǎng)快于豆粕，這還是在疫情下油脂消耗大幅減少的情況下。而且也正是因?yàn)楦咚僭鲩L(zhǎng)的消費(fèi)量，在大豆供應(yīng)和油廠壓榨量同步上升的情況下，豆油庫(kù)存卻并沒(méi)有過(guò)高積累。目前豆油商業(yè)庫(kù)存僅73萬(wàn)噸，處于近五年同期的最低位。

　　油粕庫(kù)存矛盾短期難以扭轉(zhuǎn)

　　極低的豆油庫(kù)存和極高的豆粕庫(kù)存是目前油粕市場(chǎng)的核心矛盾。針對(duì)這種現(xiàn)象，油廠能夠采取的措施有兩種：一是豆粕降價(jià)處理，以快速消耗豆粕庫(kù)存；二是降低開機(jī)率，等待庫(kù)存消耗。如果是第一種，降價(jià)銷售豆粕，那么就必須考慮壓榨利潤(rùn)。目前的榨利并不樂(lè)觀，3月船期的美灣大豆與美西大豆榨利均為虧損，巴西豆榨利100元/噸左右，阿根廷大豆壓榨虧損。如果豆粕降價(jià)，為了不擴(kuò)大虧損，油廠需要繼續(xù)拉高油價(jià)，以油的利潤(rùn)彌補(bǔ)粕的虧損。如果是第二種，降低開機(jī)率，等待豆粕的庫(kù)存逐步消耗，那么本已庫(kù)存低位的豆油供應(yīng)將更加緊張。因此，在豆粕需求沒(méi)有好轉(zhuǎn)的情況下，豆油的低庫(kù)存便是其最堅(jiān)實(shí)的支撐。尤其目前生豬養(yǎng)殖在非洲豬瘟的影響下恢復(fù)緩慢，短時(shí)間內(nèi)豆粕庫(kù)存難以快速消化。

　　飼料替代間接利多豆油

　　3月15日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部出臺(tái)《飼料中玉米豆粕減量替代工作方案》，在玉米大豆供應(yīng)趨緊、價(jià)格高企的背景下，方案旨在降低料中玉米、豆粕占比，從而降低飼料成本，減少對(duì)原料進(jìn)口的依賴。方案中制定了詳細(xì)的進(jìn)程表，要求4月底前，完成技術(shù)體系集成與示范推廣工作方案，年內(nèi)組織開展示范推廣?？梢钥闯鰢?guó)家層面對(duì)豆粕替代的重視程度。

　　也許替代過(guò)程可能面臨諸多困難，比如飼養(yǎng)效果達(dá)不到預(yù)期，養(yǎng)殖周期拉長(zhǎng)，肉質(zhì)發(fā)生變化，等等。但從長(zhǎng)期的角度看，豆粕飼用需求呈下降趨勢(shì)是大概率事件。目前豆粕在飼料中的比例，根據(jù)不同的飼養(yǎng)品種和養(yǎng)殖周期，基本在12%—20%的范圍內(nèi)。豆粕使用比例每下降1%，豆粕使用量將減少300萬(wàn)噸，大豆進(jìn)口量可減少380萬(wàn)噸(以飼料年產(chǎn)量3億噸計(jì)算)。以豆粕在飼料中的配比減半來(lái)計(jì)算，大豆進(jìn)口減少量在2280—3800萬(wàn)噸，與2020年1億噸的大豆進(jìn)口量相比，減少幅度為1/4—1/3，對(duì)應(yīng)豆油的產(chǎn)量也將減少1/4—1/3。若豆油需求維持不變，那么屆時(shí)豆油將出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面，進(jìn)口依賴將上升。而目前全球?qū)稍偕裼鸵约吧锊裼偷耐茝V，極大可能仍使國(guó)際油脂處于供應(yīng)緊張局面。

　　后續(xù)展望：從盤面看雖然目前豆油處于高點(diǎn)，有回調(diào)趨勢(shì)，但綜合基本面看，極低的庫(kù)存是其上漲最堅(jiān)實(shí)的支撐，豆油暫不具備大幅下跌的條件，大概率持續(xù)調(diào)整，且調(diào)整結(jié)束后極有可能繼續(xù)上漲。